Prévisions d'Experts > Juillet - Août 1998
John Lipsky pessimiste. Les taux baisseront-27 août 1998
On
n'a pas touché le fond
Le directeur des études économiques de la Chase Manhattan
Bank semble aussi inquiet que satisfait de ses pronostics. "Nous avons
annoncé le scénario qui se déroule sous nos yeux depuis
l'an dernier et nous nous y tenons", résume John Lipsky. Trois thèmes
continueront selon lui de dominer les marchés dans les mois qui viennent:
la croissance et l'inflation seront plus faibles que prévu, le risque
des actifs financiers sera réévalué et le dollar restera
fort. Les économistes de la Chase Manhattan, qui étaient déjà
parmi les plus pessimistes depuis longtemps, estiment que la crise asiatique
devrait amputer la croissance américaine de 1,3% cette année,
dont 0,3% par répercussion indirecte de la crise asiatique sur l'Europe
et l'Amérique latine. "Je ne vois pas de raison de penser que nous
ayons atteint un point de retournement en Asie, avoue John Lipsky. La Russie
est une catastrophe, les perspectives de croissance chutent en Amérique
latine, le Venezuela dévaluera probablement et le Brésil reste
sous pression. C'est un revers sévère pour les marchés
émergents et ils risquent d'affronter des problèmes supplémentaires."
Le
prix du risque s'envole
Selon la Chase, l'économie américaine donne aussi des signes
de ralentissement interne qui se rajoutent à l'impact de la crise asiatique.
La croissance de l'emploi s'est ralentie à 0,4% sur les sept premiers
mois (contre +2,3% en 1997) et l'effet d'enrichissement de la Bourse s'évapore,
ce qui pourrait rabaisser la croissance de la consommation en dessous des 1,5%
prévus par la Chase pour le second semestre. "Les prévisions
de croissance des profits se détériorent partout en même
temps que les pressions inflationnistes diminuent et que les matières
premières baissent, observe John Lipsky. Les principaux emprunts d'Etat
ont profité de ce climat mais les actions et les obligations privées
sont pénalisées par la perception d'un risque accru." La
distorsion entre l'envolée des emprunts d'Etat et les turbulences des
autres marchés devrait selon lui persister.
Et
les taux plongent
"La chute ne peut pas durer éternellement, prévient John
Lipsky, mais ce n'est pas le moment d'attraper l'épée qui tombe."
Il estime en effet que la situation ne se redressera pas d'elle même.
"Un retournement nécessiterait des changements de politiques plus
convaincants dans les pays émergents", souligne John Lipsky tout
en admettant les difficultés auxquelles ces pays sont confrontés.
"C'est ma définition d'une crise, glisse-t-il, il n'y a pas de bons
choix, seulement des mauvais." L'autre salut des marchés pourrait
néanmoins venir des taux d'intérêt. "Il faudra que
la Fed assouplisse sa politique monétaire, insiste John Lipsky. La Fed
baissera probablement ses taux de 0,5% au quatrième trimestre 1998 et
de 0,5% supplémentaires au premier semestre 1999. Le rendement des emprunts
d'Etat à trente ans continuera de chuter et descendra probablement en
dessous de 5% dans les douze mois qui viennent." La Chase prévoit
également une poursuite de la baisse du yen, à 160 yens pour un
dollar d'ici un an, et une stabilité du mark.
MacKay Shields croit aux matières premières-20 août 1998
Denis Laplaige est président de MacKay Shields, une société New Yorkaise qui gère plus de 32 milliards de dollars. Sa stratégie, orientée sur la recherche de valeurs sous-évaluées, lui permet de saisir des opportunités en allant à contre courant des idées reçues.
Vive
la crise!
Il y a deux ans, l'envolée de Wall Street inquiétait Denis Laplaige.
Mais la crise asiatique l'a depuis rassuré. "Ce qui nous inquiétait
à l'époque était que la durée et la vigueur de la
croissance risquaient d'entraîner une reprise de l'inflation et une hausse
des taux dangereuses pour la Bourse, précise-t-il. Le niveau de Wall
Street nous donne toujours des raisons d'être prudents aujourd'hui, mais
la différence est que la crise asiatique a beaucoup aidé les marchés
occidentaux en faisant baisser leurs taux d'intérêt." Selon
lui, l'impact de la crise asiatique a paradoxalement été de prolonger
plus longtemps l'expansion américaine en permettant aux taux d'intérêt
à long terme de descendre plus bas que prévu.
A
qui profite la récession?
Pour Denis Laplaige, cette crise n'aura pas que des bienfaits pour Wall Street.
"La crise asiatique a d'abord eu un impact favorable sur les taux d'intérêt,
mais elle va commencer à avoir un effet défavorable sur les profits
des entreprises à un moment où leur valorisation reste élevée",
prévient-il. Ce gestionnaire perspicace cherche donc des sociétés
capables de profiter de ces turbulences. "L'aspect le plus frappant de
cette crise est qu'elle a stoppé de nombreux projets dans les pays émergents,
mettant un terme aux surcapacités de productions qui s'y développaient",
observe-t-il. Les industries cycliques, comme le pétrole, les producteurs
de matières premières et la chimie, qui ont le plus souffert de
ces surcapacités, seraient les premiers à sortir de la crise asiatique.
"Pour ces entreprises ayant des marchés mondiaux la récession
est là, au Japon, en Asie, en Russie ou en Amérique latine où
la croissance plonge, explique Denis Laplaige. Il n'y aura pas besoin d'une
forte reprise pour qu'elles en sortent. Avec la réduction des surcapacités
il suffira que les pays émergents touchent le fond et que l'Occident
ne s'écroule pas pour que la situation soit favorable à ces secteurs."
Un
pari sur les matières premières
Contrairement aux secteurs vedettes de Wall Street, les producteurs de matières
premières sont au plus bas. "Quand on compare ces valeurs par rapport
aux autres, leurs ratio cours sur actifs, cours sur bénéfices
ou cours sur chiffre d'affaires sont au plus bas depuis trente ans, estime Denis
Laplaige. Il y a également des disparités au sein du secteur pétrolier
qu'on n'a pas vu depuis dix ans et qui ne vont pas durer très longtemps."
Alors que les grands groupes comme Exxon se payent 12 fois leur cash flow, ce
ratio est de 5 fois pour Unocal ou de 3 fois pour Union Pacific Resources. Cet
écart permet aux grosses compagnies de faire des acquisitions très
intéressantes, comme le rachat d'Amoco par British Petroleum pour 48
milliards de dollars. MacKay Shields s'intéresse aussi au producteur
d'aluminium Reynolds Metal, au producteur de cuivre Phelps Dodge et au groupe
papetier Bowater.
Bonne croissance US. Wall Street n'est plus surévaluée-14 août 1998
Beau
temps pour les obligations
Les turbulences qui ont secoué les marchés depuis un mois ont
donné raison aux experts. La rechute asiatique qui a déclenché
le dernier vent de panique sur les marchés émergents a cependant
eu un effet inattendu sur les obligations américaines. "Bien que
la croissance reste forte et que les émissions d'obligations soient importantes,
les taux d'intérêt ont encore plus profité des turbulences
sur les marchés voisins, explique Gary Schlossberg, l'économiste
de la banque Wells Fargo. La fuite des capitaux est devenue une force potentielle
importante dans la fixation des taux d'intérêt." La faiblesse
du yen, les rumeurs de dégradation de sa dette par les agences de notation
et les craintes d'une nouvelle série de dévaluations asiatiques
ont selon lui déclenché un afflux de monnaie étrangère
assez puissant pour faire descendre les taux d'intérêt américains
encore plus bas, même sans aucune décision de la Fed.
N'enterrez
pas la croissance américaine
"Des annonces de résultats décevants ont servi de catalyseur
pour la chute du Dow Jones qui a pratiquement atteint le niveau de 10% considéré
comme une correction", analyse Gary Schlossberg. L'économiste estime
pourtant qu'il ne faut pas enterrer trop vite la croissance américaine.
"Premièrement, les révisions en baisse de prévisions
de bénéfices pour l'indice S&P 500 laissent encore ces dernières
dans une zone de progression pour 1998-99", précise-t-il. Deuxièmement,
une baisse des profits déclenche rarement à elle seule un marché
baissier si elle n'est pas accompagnée par une hausse des taux d'intérêt,
un dérapage de l'inflation ou une dégradation de l'environnement
économique. "Or on attend plutôt une baisse des taux d'intérêt
qu'une hausse dans les mois qui viennent, prévient Gary Schlossberg.
Et l'économie ne se détériorera tout simplement pas assez
pour déclencher une baisse prolongée des actions."
Wall
Street n'est plus surévaluée
La baisse de Wall Street a également corrigé quelques excès.
"L'action moyenne de l'indice S&P 500 a perdu 23% par rapport à
son plus haut des douze derniers mois", s'exclame John Manley, directeur
de la stratégie actions chez Salomon Smith Barney. Les déclins
sont encore pire pour l'action moyenne du New York Stock Exchange ou du Nasdaq
qui ont respectivement perdu 28% et 38% depuis leurs plus hauts. "Ce sont
des niveaux que nous n'avons pas vu depuis la récession de 1990, poursuit-il.
C'est un signe de dégradation mais cela indique aussi que des mauvaises
nouvelles ont été prises en compte." Surtout, la baisse des
cours conjuguée avec la baisse des taux d'intérêt a rendu
les entreprises américaines plus attractives. "Le rendement des
dividendes rapporté au rendement des obligations à dix ans est
maintenant légèrement en dessous de sa moyenne 1991-97, observe
Gary Schlossberg, ce qui signale seulement une légère surévaluation."
De toute façon, l'économiste de la Wells Fargo estime que même
la surévaluation d'un marché suffit rarement à elle seule
à déclencher un krach. Le dégonflement de la bulle n'est
donc pas pour demain.
Reprise française. Craquements en Amérique latine-23 juillet 1998
La
Fed fera monter le dollar
"Le fait que la Fed soit la seule grande banque centrale prête
à monter ses taux est très positif pour le dollar", estime
Ravi Bulchandani, l'expert du marché des changes chez Morgan Stanley.
La Bank of Japan aimerait encore baisser ses taux en dessous de 0,5% et les
Européens ne veulent pas durcir leur politique monétaire. "La
clef de la performance du dollar est la performance du marché obligataire",
poursuit Ravi Bulchandani. Si la courbe des taux américaine ne devient
pas trop forte après un resserrement de la Fed, il pense que le dollar
sera très soutenu. Si les anticipations inflationnistes devancent le
resserrement de la Fed et que les obligations s'écroulent, il admet que
le dollar ne profitera pas de la hausse des taux, mais ce n'est pas son scénario.
"Si la réaction initiale aux déclarations d'Alan Greenspan
est un indicateur de ce qui arrivera quand la Fed remontera vraiment les taux,
le dollar a des perspectives brillantes", prédit Ravi Bulchandani.
Le billet vert dépassera selon lui les 160 yens et les 1,90 marks, soit
6,36 francs.
Victoire
de la croissance française
En progressant de 0,2% en juin, la consommation française de produits
manufacturés affiche un gain de 8,3% sur les douze derniers mois. "Ce
bon score a probablement bénéficié de l'effet Coupe du
Monde sur les ventes de biens durables comme les télévisions et
magnétoscopes, admet Eric Chaney, économiste chez Morgan Stanley.
Mais cet effet temporaire se cumule avec des changements très positifs
qui soutiennent la demande finale." Les créations d'emplois ont
atteint environ 90 000 au premier trimestre et l'Insee en prévoit 300
000 pour l'année entière. La suppression de la taxe professionnelle
prévue sur cinq ans devrait se traduire par la création de 25
000 emplois en 1999 et de plus de 100 000 emplois en cinq ans. "La consommation
et l'emploi sont toujours les principales forces de la croissance française,
explique Eric Chaney. Elle risque de dépasser notre prévision
de 2,7% pour 1998."
Déficience
en Amérique latine
Les revenus d'investissements directs étrangers publiés pour
le premier trimestre inquiètent Joe Quinlan, économiste chez Morgan
Stanley. Ils ont atteint 24,3 milliards de dollars, en hausse de 6;1% sur trois
mois et en baisse de 4% par rapport au premier trimestre de 1997. Mais c'est
la soudaine dégradation des revenus d'Amérique latine qui inquiète
Joe Quinlan. Les profits américains venant du Brésil ont chuté
de 41% en trois mois pour atteindre leur plus bas depuis deux ans. Or,
les profits que les entreprises américaines tiraient de leurs filiales
brésiliennes en 1997 (4,6 milliards de dollars) étaient six fois
plus importants que ceux tirés de leurs filiales chinoises. Et les profits
venant du Mexique (4 milliards de dollars) dépassaient ceux venant de
Thaïlande, d'Inde, de Corée, des Philippines, de Malaisie et de
Taiwan réunis. "Un fort ralentissement en Amérique latine
pourrait s'avérer bien plus nuisible qu'une récession de certains
pays d'Asie, conclue Joe Quinlan. Ce problème n'est pas encore pris en
compte à Wall Street."
Prudence, discernement et diversification-09 juillet 1998
Les experts ne s'étaient pas trompé. Wall Street et les Bourses européennes ont effacé leurs pertes du printemps pour battre de nouveaux records.
Prudence
Les gestionnaires avisés campent sur leurs positions en attendant
que les soubresauts asiatiques et russes ramènent les Bourses développées
à des niveaux plus attractifs. "Nous n'achetons plus rien pour le
moment et gardons une position d'attente", explique John Hart, directeur
général de Berkeley Capital Management, à San Francisco.
Les portefeuilles équilibrés qu'il gère restent néanmoins
investis à 60% en actions, 35% en obligations et 5% en trésorerie.
"J'ai été inquiet depuis plusieurs années, reconnaît
par ailleurs Conrad Herrmann, gestionnaire chez Franklin Templeton à
San Matéo. Il y aura probablement un jour un marché baissier.
Mais même si nous approchons de la fin du marché haussier nous
devons continuer à investir." Pour John Hart comme pour Conrad Herrmann,
les Américains doivent encore acheter beaucoup d'actions pour préparer
leur retraite.
Discernement
La hausse de Wall Street a été tirée par les cinquante
plus grosses sociétés, ce qui rend toute sélection délicate.
"Si vous n'avez pas 3,5% de votre portefeuille en actions General Electric
vous devez être conscient que vous sous-représentez ce titre par
rapport à son poids sur le marché américain", explique
Conrad Herrmann. Les fonds qu'il gère chez Franklin adoptent quatre stratégies
distinctes.
1- Les sociétés qu'il faut avoir et garder. "Des leaders
bien gérés avec une bonne visibilité et une forte croissance
dans un secteur porteur", précise Conrad Herrmann. Une catégorie
dans laquelle il range Intel, Cisco, ou le fabricant de jouets Mattei.
2- Les acteurs importants sous-évalués. Des sociétés
qui ont une bonne croissance momentanément altérée, comme
Applied Materials ou Hewlett-Packard.
3- Des valeurs de croissance émergentes. "Nous avons acheté
beaucoup de sociétés liées à Internet, comme Yahoo,
Excite, Amazon ou Netscape, mais nous les avons toutes revendues depuis",
confie-t-il. Il préfère des titres moins chers comme E*Trade,
Software.net, Broadvision ou Inhale Therapeutics.
4- Les situations sous-évaluées, dans lesquelles il classe le
fabricant de disques durs Seagate Technologies ou des valeurs para-pétrolières
comme Varco International et Nuevo Energy.
Diversification
"Il devient plus difficile de trouver des valorisations intéressantes.
Nous devons investir où nous trouvons des opportunités sans nous
limiter au marché américain", déclare Conrad Herrmann.
Du coup, 13% de son portefeuille est placé en actions étrangères.
Franklin investit ainsi dans des laboratoires pharmaceutiques européens
comme Roche, Novartis ou Shire en Grande Bretagne. Outre les valeurs de télécommunications
il s'intéresse à l'équipementier Nokia et au champion des
logiciels allemand SAP. Il mise également sur le besoin d'infrastructures
des pays en développement à travers AES Corporation, un producteur
d'électricité américain dont les projets s'étendent
de la Russie au Brésil.
Réformes japonaises. Aléas latino. Coût de l'an 2000-03 juillet 1998
Quand
le Japon s'éveillera
Son dernier plan de sauvetage bancaire n'a pas convaincu les marchés,
mais le Japon finira par rebondir. "Nous avons réduit notre objectif
pour l'indice Nikkei à 17 000 d'ici douze mois mais nous continuons à
recommander une exposition neutre en actions japonaises", explique Jeffrey
Weingarten, économiste chez Goldman Sachs. Malgré la réduction
de ses prévisions, il s'attend à ce que les actions nippones rapportent
11,5% sur un an, contre 5,5% pour les Américaines et 6,2% pour les Européennes.
"Les sociétés japonaises ont détruit de la valeur
depuis dix ans car leur retour sur capital était inférieur au
coût de leurs capitaux", observe Jeffrey Weingarten. Selon lui, plusieurs
facteurs pourraient inverser cette tendance. La nouvelle loi sur les faillites
entraînera des restructurations. L'adoption des standards comptables internationaux,
notamment des comptes consolidés en 1999, accroîtront la pression
sur les dirigeants. Et une meilleure allocation des capitaux sera encouragée
par la diminution des participations croisées qui représentaient
45% de la Bourse de Tokyo fin 1997. "Le Japon est le seul marché
où les profits des sociétés procurent un rendement plus
élevé que les emprunts d'Etat", conclut Jeffrey Weingarten.
Selon ses calculs, les profits attendus pour les entreprises nippones en 1998
représentent 2,7% de leurs cours, tandis que les obligations ont un rendement
de 1,5%.
Panne
d'investisseurs en Amérique latine
Les Bourses d'Amérique latine sont très dépendantes
des flux de capitaux, remarque Jorge Mariscal, le spécialiste de cette
région chez Goldman Sachs. "Leur impact est évident cette
année, explique-t-il. Les fuites de capitaux du Brésil fin 1997
ont été suivies par 3 milliards de dollars d'achats d'actions
en février et mars qui ont fait remonter la Bourse, puis par 600 millions
de dollars de ventes en mai qui l'ont fait rebaisser." Jorge Mariscal reconnaît
qu'une reprise durable des Bourses d'Amérique latine est improbable tant
que les investisseurs étrangers n'y reviennent pas. Mais il les attend
avant la fin de l'année. "Des taux d'intérêt modérés
au Japon et aux USA accompagnés d'une croissance des investissements
américains sur les marchés développés ont généralement
augmenté les flux de portefeuille en Amérique Latine", observe-t-il.
Les
doutes de l'an 2000
Edward Yardeni, l'économiste en chef de Deutsche Bank Securities,
vient à nouveau de tirer son signal d'alarme de l'an 2000. "Je relève
la probabilité d'une récession mondiale due au problème
informatique de l'an 2000 à 70% contre 60% auparavant, prévient-il.
Je ne peux plus dire qu'il reste assez de temps pour l'éviter."
Cet expert bien documenté reste démenti par la plupart de ses
confrères. "L'adaptation informatique à l'an 2000 devrait
coûter entre 50 milliards et 200 milliards de dollars selon les estimations,
soit 0,15% à 0,6% du PIB américain sur quatre ans", observe
Alex Patelis, économiste chez Goldman Sachs. Selon lui, tout dysfonctionnement
découvert début 2000 entraînera même un surcroît
d'activités pour y remédier.